目前市場上針對新三板企業(yè)股權(quán)質(zhì)押貸款的參與主體主要有銀行、信托公司、資管公司、融資擔(dān)保公司、小額貸款公司、商業(yè)保理公司、P2P網(wǎng)貸平臺及個人。其中，最為主要的質(zhì)權(quán)方銀行近期已經(jīng)收緊了針對新三板的股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)。而另一方面，創(chuàng)新層的分層帶來了新三板的政策利好，分層后的首周，新三板成交量及成交額都大幅回暖。對于P2P網(wǎng)貸平臺來講，新三板股權(quán)質(zhì)押將有望成為資產(chǎn)端開發(fā)的新風(fēng)口。

新三板股權(quán)質(zhì)押走熱

股權(quán)質(zhì)押是出質(zhì)人以其所擁有的股權(quán)作為質(zhì)押物而設(shè)立的質(zhì)押。質(zhì)押分為動產(chǎn)質(zhì)押和權(quán)利質(zhì)押，股權(quán)質(zhì)押屬于權(quán)利質(zhì)押。

根據(jù)《中華人民共和國擔(dān)保法》第七十八條指出，以依法可以轉(zhuǎn)讓的股票出質(zhì)的，出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)人應(yīng)當(dāng)訂立書面合同，并向證券登記機(jī)構(gòu)辦理出質(zhì)登記。質(zhì)押合同自登記之日起生效。股票出質(zhì)后，不得轉(zhuǎn)讓，但經(jīng)出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)人協(xié)商同意的可以轉(zhuǎn)讓。出質(zhì)人轉(zhuǎn)讓股票所得的價款應(yīng)當(dāng)向質(zhì)權(quán)人提前清償所擔(dān)保的債權(quán)或者向與質(zhì)權(quán)人約定的第三人提存。

新三板市場中定增是掛牌公司最主要的融資方式，但弊端在于其會造成股權(quán)的稀釋，甚至公司經(jīng)營控制權(quán)旁落。相比于定增，股權(quán)質(zhì)押方式融資其股權(quán)不會被稀釋，并且很多新三板企業(yè)質(zhì)押的股份屬于限售股，處理時間較充足，被強(qiáng)行平倉幾率極低。此外，采用定增方式融資的耗時較久，難以應(yīng)對公司臨時資金周轉(zhuǎn)等問題。因此，股權(quán)質(zhì)押這種融資方式受到新三板掛牌企業(yè)的青睞。

根據(jù)Choice數(shù)據(jù)顯示，截至6月30日，今年已有約680家新三板企業(yè)公告了約1300次股權(quán)質(zhì)押操作，涉及股數(shù)超過100億股。相比之下，2015年全年，新三板企業(yè)僅公告了約1000次股權(quán)質(zhì)押操作，新三板掛牌企業(yè)對于股權(quán)質(zhì)押融資需求明顯增大。

以往銀行一直占據(jù)新三板股權(quán)質(zhì)押融資的主導(dǎo)地位，大部分新三板企業(yè)通過銀行進(jìn)行融資。部分銀行的新三板股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)情況如表1所示，有些銀行會要求有做市商參與，對新三板企業(yè)的財務(wù)情況，比如說凈利潤、年銷售收入及增長率等都有一定的要求。

新三板企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押對于P2P網(wǎng)貸平臺來講也是不錯的資產(chǎn)端資源。由于股權(quán)質(zhì)押融資的成本并不低，質(zhì)權(quán)人往往能獲得較高的利潤率，并且對比于信用貸款，股權(quán)質(zhì)押的安全性相對較好，資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化程度高。而相比銀行股權(quán)質(zhì)押，P2P網(wǎng)貸平臺審核更為快速，門檻相對較低，給予的借款期限更為靈活。

P2P網(wǎng)貸新三板股權(quán)質(zhì)押資產(chǎn)端模式

P2P網(wǎng)貸平臺股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)模式，通常新三板掛牌企業(yè)股東作為借款人(即出質(zhì)人)，以質(zhì)押一定數(shù)量的股份，通過P2P網(wǎng)貸平臺對外融資，其質(zhì)押的股份應(yīng)當(dāng)在中國證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)辦理新三板股權(quán)質(zhì)押登記手續(xù)。

目前，對接新三板股權(quán)質(zhì)押資產(chǎn)端的P2P網(wǎng)貸平臺近10家，其中恒普金融、168理財網(wǎng)、聚金資本和抱財網(wǎng)較為典型。四家的新三板股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)情況如表2所示。

四家平臺的新三板股權(quán)質(zhì)押產(chǎn)品收益率差異較大，恒泰證券旗下的恒普金融相關(guān)產(chǎn)品收益率僅在6%-8.2%，而聚金資本最高的產(chǎn)品收益率可達(dá)15.9%。借款期限方面，新三板股權(quán)質(zhì)押產(chǎn)品普遍借款周期較短。從公布補(bǔ)倉線的P2P網(wǎng)貸平臺來看，恒普金融定為160%，168理財網(wǎng)定為150%。通過對在上述4家融資的46家樣本新三板企業(yè)(恒普金融20家、168理財網(wǎng)16家、聚金資本7家及抱財網(wǎng)3家)進(jìn)行分析，可以看到制造業(yè)的出質(zhì)方通過P2P網(wǎng)貸平臺融資的情況最多，占比達(dá)46.65%;其次是信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)，占比為15.22%;批發(fā)和零售業(yè)占比8.7%，如圖2所示。

新三板掛牌企業(yè)股東將股份質(zhì)押的情況通常會通過新三板系統(tǒng)進(jìn)行信息披露，如圖3所示。股權(quán)質(zhì)押公告包含股東姓名、質(zhì)押股數(shù)、占公司總股本數(shù)、質(zhì)押股份的性質(zhì)(限售股還是流通股)、質(zhì)押期限、質(zhì)權(quán)人等重點(diǎn)信息。

以恒普金融公布的質(zhì)押率來看，按掛牌公司近20日均價計(jì)算，其提供給流通股的質(zhì)押率能高至50%，這一質(zhì)押率已接近了大部分銀行為新三板企業(yè)提供的最高質(zhì)押率水平;而對于限售股質(zhì)押率基本在30%以下。

新三板股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險分析及防控

首先，市場風(fēng)險。由于新三板不設(shè)置漲跌停，整體股價波動過大。質(zhì)權(quán)方對于股權(quán)估值困難，一般都參考股價情況來設(shè)置質(zhì)押率，這種方式容易受市場環(huán)境影響而對股權(quán)定價過高，一旦市場出現(xiàn)明顯下滑走勢，帶來股權(quán)質(zhì)押爆倉風(fēng)險。近期在恒普金融股權(quán)質(zhì)押融資的楓盛陽的出現(xiàn)爆倉風(fēng)險事件就是其中的典型。

其次，流動性風(fēng)險。流動性不足是一直以來新三板被外界所詬病的原因之一。一旦發(fā)生風(fēng)險事件，受制于新三板流動性問題，質(zhì)權(quán)方平倉操作困難。第三，道德風(fēng)險。如表4所示，從已經(jīng)曝光的哥侖步、東田藥業(yè)股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險事件來看，出質(zhì)方的道德風(fēng)險日益顯現(xiàn)。哥侖步的董事長快遞辭職信，并在大量質(zhì)押股權(quán)后失聯(lián);東田藥業(yè)質(zhì)押股權(quán)后選擇了終止掛牌，6月29日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)正式同意了東田藥業(yè)的終止掛牌申請，其股票自6月30日起退出新三板市場。掛牌公司由于自身原因而導(dǎo)致停牌、退市等風(fēng)險將會給質(zhì)權(quán)人帶來較為嚴(yán)重的不良后果。

第四，法律和監(jiān)管風(fēng)險。從法律風(fēng)險角度來看，股權(quán)質(zhì)押操作中存在由于忽略法定規(guī)則而導(dǎo)致質(zhì)押失效的情況。新三板掛牌公司的股權(quán)質(zhì)押需要在中國證券登記機(jī)構(gòu)登記，否則質(zhì)押不產(chǎn)生法律效力，追償將沒有保障。此外，行業(yè)監(jiān)管征求意見稿下發(fā)后并無后續(xù)進(jìn)展，P2P網(wǎng)貸平臺操作股權(quán)質(zhì)押貸款時有的平臺以公司名義作為質(zhì)權(quán)人，有的平臺以個人名義作為質(zhì)權(quán)人，未來對于股權(quán)質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)開展的具體標(biāo)準(zhǔn)、條件、業(yè)務(wù)模式和形態(tài)都存在不確定性。

從事股權(quán)質(zhì)押的P2P網(wǎng)貸平臺應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格按照法律法規(guī)對質(zhì)押股權(quán)進(jìn)行審核和登記。除此之外，有兩項(xiàng)風(fēng)控指標(biāo)對于股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)來講也是至關(guān)重要的。其中之一是質(zhì)押率。隨著新三板股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險事件的陸續(xù)曝光，銀行等機(jī)構(gòu)已經(jīng)開始壓低新三板企業(yè)質(zhì)押率水平。低質(zhì)押率可以一定程度降低爆倉風(fēng)險及新三板市場風(fēng)險。另一個重要的風(fēng)控指標(biāo)是補(bǔ)倉線。平臺應(yīng)當(dāng)根據(jù)自己的風(fēng)控水平及市場情況設(shè)置補(bǔ)倉線及平倉線，及時切斷風(fēng)險，這塊在股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險防控中尤為重要。

新三板市場情況將決定股權(quán)質(zhì)押補(bǔ)倉的概率，而出質(zhì)方的實(shí)力將決定補(bǔ)倉的能力，創(chuàng)新層公司的股權(quán)質(zhì)押相對于基礎(chǔ)層安全性更高。因此，從事股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的P2P網(wǎng)貸平臺需要對出質(zhì)方進(jìn)行嚴(yán)格盡調(diào)，掌握其基本面情況，了解公司的成長性及盈利模式，并且對于大股東總質(zhì)押率高的或者股權(quán)集中度高的公司要極為慎重。同時，平臺還需要對新三板市場有足夠的認(rèn)知，動態(tài)判斷風(fēng)險，能根據(jù)市場情況適時調(diào)整業(yè)務(wù)規(guī)模、項(xiàng)目周期及質(zhì)押率水平等。

總結(jié)

銀行對于新三板股權(quán)質(zhì)押趨緊的態(tài)度對于P2P網(wǎng)貸平臺來講或是機(jī)遇。在新三板掛牌企業(yè)股權(quán)融資需求旺盛，而P2P網(wǎng)貸行業(yè)資產(chǎn)端競爭日益激烈，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)開發(fā)困難的現(xiàn)狀下，新三板股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)也是不錯的選擇。與此同時，新三板的市場風(fēng)險、流動性風(fēng)險，出質(zhì)方的道德風(fēng)險及業(yè)務(wù)本身的法律和監(jiān)管風(fēng)險也不容忽視。